双管理人私募基金的形式、运营及风险分析

一、“双管理人”基金的优势

契约型基金“双管理人”是比较优势理论在私募基金运作方式上的典型应用。各个新兴的私募基金管理人在募集、投资、运营等方面分别都有各自所擅长的，甚至单在投资领域各个管理人都有其各自擅长的策略，在激烈的市场竞争中各管理人为了优势互补，做大做强，可通过“双管理人”的形式发行私募产品，以其达到1+1>2的效果。

基金业协会在2016年4月18日发布的《私募投资基金合同指引1号》（契约型私募基金合同内容与格式指引）第二十二条规定：“存在两个以上（含两个）管理人共同管理私募基金的，所有管理人对投资者承担连带责任。管理人之间的责任划分由基金合同进行约定，合同未约定或约定不清的，各管理人按过错承担相应的责任。”

上述条款明确肯定了“多管理人”模式契约型私募基金的可行性。在私募基金“募、投、管、退”的全生命周期运作中，不同的管理人在不同的环节具有各自的比较优势，相互之间存在取长补短的合作需求。因此，“多管理人”模式在行业内渐兴渐盛，尤其以“双管理人”模式较为常见。

二、什么是“双管理人”私募基金

合伙型基金是指投资者依据合伙企业法成立有限合伙企业，参与主体主要为普通合伙人、有限合伙人与基金管理人。普通合伙人（GP）对合伙债务承担无限连带责任；基金管理人具体负责基金的投资运作；执行事务合伙人代表合伙企业管理合伙事务。在合伙型基金中，基金管理人的作用十分重要，其地位以及风险隐患直接关系到合伙型基金成立及运营。

基金管理人与执行事务合伙人基金管理人因为一般是具体负责基金的投资运作的普通合伙人，因此，可以担任执行合伙人；未登记为基金管理人的普通合伙人也能做执行合伙人，但是具体基金的投资管理运作应当委托给基金管理人。

在一个合伙型基金中也可能存在两个基金管理人。两个基金管理人权限划分取决于合伙协议条款的约定。在实践中，一般是由其中一个基金管理人负责执行合伙事务，负责投资管理事务；而另外一个基金管理人负责执行合伙事务或担任基金运营商，负责基金日常运营。

三、“双管理人”的常见形式

契约型私募基金由两个不同的管理人同时进行管理，实际是对基金“募、投、管、退”中的一个或多个环节进行拆分，并由两个管理人分工完成，双方具体的权责义务在基金合同中加以订明。目前，行业内“双管理人”模式私募基金的常见形式主要有以下两种：

（一）事务管理人&投资管理人

A管理人负责产品的募集、备案、信息披露等运营事项，B管理人负责产品的投资。运营和投资对于私募管理人来说是非常重要的两个方面，不同的私募管理人由于所处的阶段不同，在运营和投资方面的比较优势是差别较大的，故采用此种模式来优势互补，取长补短。该种模式是市场上比较普遍的一种模式。也有投资管理人负责部分运营事项，是对上述模式的一种演变。该模式主要适用于目前规模较小、但业绩突出的管理人与规模较大、运营成熟的管理人相互合作，事务管理人利用自身强大的募资能力与专业的运营，使得投资管理人能专注于投资，实现互利共赢。

此类模式适用于投研强运营弱的管理人与投研弱运营强的管理人的合作。事务管理人强大的募集能力和专业的运营水平，让投资管理人更加安心并专注于投资，从而实现双赢。此类模式在实践中经常应用于如下两种情形：

情形一、投研能力强的新晋管理人A公司缺乏募集渠道且运营能力较弱，和募集、运营实力雄厚而相对紧缺投研团队的管理人B愉快地走到了一起。

情形二、管理人C公司的投研团队独立并成立管理人D公司，原来仅由C公司管理的运作中的基金通过签署新增投资管理人的四方补充协议，并配合基金业协会AMBERS系统完成重大事项变更，实现了原班人马继续携手共济。

（二）策略A管理员 & 策略B管理员

市场上有多种投资策略，每种策略在不同的市场环境中有着不同的比较优势；同时不同管理人有各自擅长的投资策略。双管理人通过选取不同投资策略的组合，以达到“取长补短”增厚基金收益的目的。擅长不同策略的两方管理人发挥各自优势，对基金资产进行更为有效的配置、提高产品收益，除投资外的事务由双方共同承担，以基金合同约定为准。例如擅长alpha策略的团队与股票T+0团队合作，合理利用闲置资金，增大了盈利空间。在“双管理人”模式下，管理人能够有效扬长避短，达到事半功倍、合作共赢的良好效果。

此类模式在实践中经常应用于如下一种情形：

情形三、运用Alpha对冲策略的管理人E公司需要摊薄持仓成本、提高收益，他们便与擅长日内回转交易而渴求券源的管理人F公司组成了幸福的CP。

四、“双管理人”基金如何运营

1、“双管理人”模式的基金合同由投资者、两个管理人和托管人四方签署，必须在基金合同中详细订明四方的权利义务关系，特别是两个管理人之间的权责划分。明确的权责划分是基金持续正常运作的重要保障。

2、一般情况下，负责具体某项基金事务的管理人代表基金与其他第三方签署基金关于该项事务的相关协议文件，负责具体某项投资的管理人代表基金与其他第三方签署基金关于该项投资的相关协议文件。在“事务+投资”形式下，同时具有事务性条款和投资性条款的相关协议（如经纪服务协议、期货备忘录等），建议以四方形式签署。

3、在策略A管理人+策略B管理人的基金运营过程中，为准确得到不同策略的投资收益以计算出各管理人应得的业绩回报，此种“双管理人”模式的基金往往同时采用分策略估值。

不同于常见的三方基金合同，双管理人模式的基金合同应由两方的管理人、基金托管人、基金投资人四方共同签署。 在拟定基金合同时，应在相应章节中明确各管理人的职责分工，并设置好管理费、业绩报酬等计算、分配条件。

五、双基金管理人的基金备案

私募基金管理人应当在私募基金募集完毕后20个工作日内，通过私募基金登记备案系统进行备案，如实填报、提供相关基本信息和资料。

双基金管理人存在于一个合伙型基金的情况下，每个基金管理人不能都在自己的基金登记备案系统中进行产品备案，而是只能选择其中一个管理人产品备案系统进行备案，但是可以在此备案系统中增加另外一个管理人名称。

由于在备案系统中，投资经理只能选择到负责备案的管理人名下的员工，因此在拟定合同时需要提前设计，避免出错。

目前实务中有两种解决方案：

1) 设置投资经理1名，并且为负责备案的管理人名下员工；

2) 设置投资经理2名，双方管理人名下员工各1人。

此外，建议在拟定证券备忘录、期货备忘录时也采用四方协议的模式，并根据基金合同的职责分配在备忘录中约定双方对应职责。如期货备忘录会涉及到资金划拨、交易操作，需要根据两方管理人的实际情况进行分工。

六、双基金管理人常见风险

双基金管理人模式可能带来很多弊端：

1、决策效率低下

作为有限合伙企业中的普通合伙人，如果接受合伙企业委托成为执行事务合伙人，那么往往在管理合伙事务的决策中出现意见不一的僵局；

2、收益分配难达成合意

基金管理费是基金管理人因投资管理基金资产而向基金收取的费用。业绩报酬是基金管理人在基金获得超额收益后可以获得的投资收益分成，分成比例由基金管理人和基金投资者通过协商确定；

双基金管理人的情况下，如果两个基金管理人都对基金进行投资管理运作，则基金管理费如何收，双基金管理人之间怎么分配，业绩报酬在基金管理人和基金投资者之间、双基金管理人之间如何分配，都需要进行复杂、缜密的设计和约定。否则双基金管理人在投资管理运作中，会存在很多纠纷隐患。